摘要：應(yīng)用博弈方法分析影響投資行為的具體因素以及影響經(jīng)理人對(duì)長短期投資選擇的因素;運(yùn)用完全信息博弈和不完全信息博弈兩種模型闡述經(jīng)理人對(duì)投資行為的選擇;分析補(bǔ)貼力度的大小和范圍。結(jié)果表明：適度的補(bǔ)貼能使經(jīng)理人放棄短期投資而選擇對(duì)股東有利的長期投資。

　　關(guān)鍵詞：管理世界,管理防御,投資短視,完全信息動(dòng)態(tài)博弈,信號(hào)博弈

　　DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2015.01.29

　　Game Researching of the Investment Behavior of Managers

　　Under the Hypothesis of Managerial Entrenchment

　　LI Bing-xiang， WANG Meng-ze， YAO Bing-shi

　　(School of Economics and Management， Xian University of Technology， Xian 710054)

　　Abstract：This paper application of game theory to analysis the influence factors of managers investment decisions， discuss the factors that influencing managers choose the long-term investment or short-term investments， using complete information game and incomplete information game two elaborate on the managers choice of investment behavior and using the method of game analysis of subsidies size and scope.The results show that moderate subsidies can make managers give up short-term investment and choose the better long-term investment for shareholders

　　Key words：managerial entrenchment;investment myopia;dynamic game of complete information;signaling game

　　引言

　　企業(yè)的投資行為是否具有效率直接關(guān)系到企業(yè)價(jià)值是否最大化，然而在企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營中企業(yè)經(jīng)理人存在著管理防御的現(xiàn)象，會(huì)導(dǎo)致經(jīng)理人進(jìn)行非效率的投資，從而在不同程度上影響企業(yè)的投資決策，進(jìn)而導(dǎo)致低效率投資。管理防御( managerial entrenchment)又稱職位固守，是指經(jīng)理人在公司內(nèi)、外部控制機(jī)制下，選擇有利于維護(hù)自身職位并追求自身效用最大化的行為[1]。管理防御作為一種假說，起源于有關(guān)內(nèi)部人所有權(quán)與公司業(yè)績之間關(guān)系的研究。最早由Morck、Shleifer 和Vishny 提出[2]。袁春生、楊淑娥兩位學(xué)者認(rèn)為經(jīng)理人因?yàn)橐�鞏固自身在企業(yè)中的地位而產(chǎn)生的管理防御行為是導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生非效率投資的主要原因[3]。由于在企業(yè)中經(jīng)理人管理防御行為的存在導(dǎo)致經(jīng)理人會(huì)采取一些有利于提高個(gè)人聲譽(yù)、鞏固個(gè)人職位、獲取私人收益最大化的投資決策傾向，甚至不惜損害公司的整體價(jià)值;現(xiàn)代行為公司金融理論則認(rèn)為，在現(xiàn)實(shí)決策中不存在完全理性的經(jīng)理人，經(jīng)理人具有與最優(yōu)決策相偏離的心理特征，如嫉妒心理、過度自信、規(guī)避個(gè)人損失、規(guī)避個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)等，這些都是影響企業(yè)投資決策的不良因素。同時(shí)短視傾向、模仿傾向、敲竹杠傾向、建造個(gè)人帝國傾向和投資多元化傾向也會(huì)導(dǎo)致經(jīng)理人做出不能使企業(yè)利益達(dá)到最大化的投資選擇[4]。本文以如何避免短視傾向?yàn)橹饕�研究�?duì)象，探討經(jīng)理管理防御行為對(duì)經(jīng)理人投資行為的影響。

　　投資短視傾向：經(jīng)理人通過進(jìn)行短期過度投資可以使得經(jīng)理人市場對(duì)自身能力的評(píng)價(jià)最大化，但經(jīng)理人獲得的這種收益是以損害股東長期利益為代價(jià)的[4]。工資扭曲理論表明在投資項(xiàng)目的業(yè)績作為股東判斷經(jīng)理工作成績的情況下，經(jīng)理人更加傾向于選擇那些能夠快速取得投資回報(bào)而不是能給公司帶來最大收益的項(xiàng)目[5]。因?yàn)橥ㄟ^迅速的投資回報(bào)能夠引起股東的關(guān)注，從而經(jīng)理人能夠建立良好的個(gè)人聲譽(yù)。國外學(xué)者Browning T R指出，當(dāng)經(jīng)理人需要進(jìn)行選擇長期與短期兩個(gè)互斥的投資決策時(shí)，由于企業(yè)所進(jìn)行的投資不容易被股東所觀察，所以任職時(shí)間較短、能力尚未獲得認(rèn)可的經(jīng)理人自然會(huì)偏好選擇盈利較快的短期項(xiàng)目，而放棄從長遠(yuǎn)來說符合股東利益最大化的長期項(xiàng)目[6]。但是企業(yè)可以通過調(diào)整經(jīng)理人的激勵(lì)機(jī)制來改變經(jīng)理人的投資行為。

　　通過以上分析說明經(jīng)理人所選擇的投資行為與經(jīng)理人的防御程度有關(guān)。由于經(jīng)理人存在職位固守動(dòng)機(jī)，在投資中必然會(huì)選擇對(duì)自己較為有利的投資方式。國內(nèi)外學(xué)者對(duì)投資短視有大量的研究，但是從數(shù)理模型角度分析如何減少因?yàn)楣芾矸烙�因素而產(chǎn)生的投資短視行為的較少。其主要原因是經(jīng)理管理防御屬于經(jīng)理人的內(nèi)心變化，從直觀數(shù)據(jù)上不好判斷。博弈模型則為我們提供了一個(gè)很好的平臺(tái)。本文通過使用應(yīng)用博弈論的方法對(duì)經(jīng)理人的短期投資和長期投資進(jìn)行理論分析，從數(shù)理模型的角度說明企業(yè)應(yīng)該采取什么樣的措施來減少投資過程中經(jīng)理人的管理防御程度，從而使經(jīng)理人能選擇對(duì)企業(yè)利益最大化的投資方式。 　　1 模型構(gòu)建

　　1.1 經(jīng)理人在企業(yè)投資決策中的地位

　　經(jīng)理人存在的管理防御行為能在很大程度上影響企業(yè)的投資行為，現(xiàn)代經(jīng)理人在企業(yè)的投資行為中扮演著重要的角色。因?yàn)樵诂F(xiàn)代公司制企業(yè)中股東數(shù)量眾多，所以股東將大部分權(quán)利授予董事會(huì)，而董事會(huì)又將對(duì)企業(yè)的日常管理權(quán)授予給經(jīng)理人，經(jīng)理人向董事會(huì)負(fù)責(zé)。股東實(shí)質(zhì)上只保留了控制權(quán)，所以經(jīng)理人就擁有了企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)和決策權(quán)。同時(shí)隨著管理的專業(yè)化和企業(yè)組織形式的不斷完善，經(jīng)理層變成了公司最有影響力的決策層。企業(yè)的投資選擇基本上是由經(jīng)理人把控，經(jīng)理人的投資行為在很大程度上影響著企業(yè)的投資選擇。

　　根據(jù)博弈論揭示的個(gè)體理性與團(tuán)體理性之間的矛盾――從個(gè)體利益出發(fā)的行為往往不能實(shí)現(xiàn)團(tuán)體的最大利益。同時(shí)也揭示了個(gè)體理性本身的內(nèi)在矛盾――從個(gè)體利益出發(fā)的行為最終也不一定能真正實(shí)現(xiàn)個(gè)體的最大利益，甚至?xí)�得到相反的結(jié)果[7]。所以只要企業(yè)能夠?qū)��?jīng)理人實(shí)施一定的激勵(lì)措施，就能有效地減少經(jīng)理人在企業(yè)投資中的管理防御程度。這樣就會(huì)改變經(jīng)理人對(duì)投資決策的選擇，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)利益的最大化。總而言之，企業(yè)可以通過對(duì)經(jīng)理人施加影響來改變經(jīng)理人的選擇，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)自身利益的最大化。

　　1.2 管理防御行為與投資決策的關(guān)系

　　在李秉祥等人[8]的研究中發(fā)現(xiàn)，經(jīng)理管理防御行為雖然會(huì)損害企業(yè)的長期價(jià)值但也會(huì)利于經(jīng)理人的短期利益，而投資決策的經(jīng)理管理防御是經(jīng)理人進(jìn)行非效率投資行為的一個(gè)重要原因。現(xiàn)有研究中經(jīng)理人管理防御行為對(duì)經(jīng)理人投資決策的影響主要從六個(gè)方面展開，分別為：年齡、學(xué)歷、任期、預(yù)期轉(zhuǎn)換工作成本、專業(yè)和職業(yè)經(jīng)歷。并且通過研究發(fā)現(xiàn)：經(jīng)理人的能力和轉(zhuǎn)換工作成本對(duì)投資決策的影響最大。以下重點(diǎn)討論學(xué)歷和預(yù)期轉(zhuǎn)換工作成本這兩個(gè)指標(biāo)對(duì)投資決策的影響[9]。

　　學(xué)歷(能力)：雖然高學(xué)歷不能代表高能力，但是由于存在信息不對(duì)稱等因素，高學(xué)歷的求職者更容易獲得新的職位，管理防御程度較低。而且高學(xué)歷的經(jīng)理人通過良好的職業(yè)教育也更容易偏向于長期投資。而低學(xué)歷的經(jīng)理人為了保住現(xiàn)有職位，享受職位上帶來的待遇必然會(huì)選擇回報(bào)較快的短期投資。

　　轉(zhuǎn)換工作成本：對(duì)于有低轉(zhuǎn)換工作成本的經(jīng)理人來說其存在的管理防御程度較低，也更傾向于長期投資，而轉(zhuǎn)換工作成本高的經(jīng)理人為了保住自己的職位必然會(huì)采取投資回報(bào)較快的短期投資。

　　1.3 模型的建立

　　為了更明確地闡述博弈模型，本文分別運(yùn)用完全信息博弈模型和不完全信息博弈兩種模型進(jìn)行闡述分析。對(duì)完全信息博弈下的投資行為決策模型條件提出如下假設(shè)：

　　假設(shè)1：股東對(duì)經(jīng)理人的個(gè)人能力和轉(zhuǎn)換工作所需的成本有充分的了解，同時(shí)經(jīng)理人和股東也都對(duì)所進(jìn)行的投資項(xiàng)目信息有著充分的了解。

　　假設(shè)2：經(jīng)理人對(duì)股東希望進(jìn)行的投資選擇完全了解，并且經(jīng)理人完全了解所選擇投資決策的產(chǎn)出結(jié)果。

　　假設(shè)3：由于受到企業(yè)現(xiàn)金流等多方面因素的限制，企業(yè)所進(jìn)行的投資項(xiàng)目分為長期和短期投資兩種類型。長期投資項(xiàng)目的投資周期要遠(yuǎn)大于短期項(xiàng)目的周期，長期項(xiàng)目的成功概率要低于短期項(xiàng)目的成功概率。同時(shí)兩個(gè)投資項(xiàng)目相比較，長期投資項(xiàng)目所獲得的收益遠(yuǎn)大于短期投資項(xiàng)目所獲得的收益。并且無論什么類型的經(jīng)理人都比較擅長經(jīng)營短期項(xiàng)目，即短期項(xiàng)目成功的可能性較高。但是在長期投資方面來說高能力的經(jīng)理人比低能力的經(jīng)理人更容易成功。

　　假設(shè)4：轉(zhuǎn)換工作成本高的經(jīng)理人和轉(zhuǎn)換工作成本低的經(jīng)理人都有高低能力之分。即經(jīng)理人具體分為四種類型。但是在實(shí)際情況中低能力且轉(zhuǎn)化工作成本低的經(jīng)理人非常少，幾乎不存在，所以本文中不進(jìn)行討論[10]。

　　假設(shè)5：經(jīng)理人為企業(yè)所創(chuàng)造的收益可以被股東直接觀察，股東僅根據(jù)經(jīng)理人所創(chuàng)造的收益值來判斷經(jīng)理人的工作能力程度，對(duì)企業(yè)收益貢獻(xiàn)大的經(jīng)理人發(fā)放高薪并且選擇留任，對(duì)企業(yè)收益貢獻(xiàn)小的經(jīng)理人發(fā)放較低的薪酬并且解雇。其次進(jìn)行長期投資項(xiàng)目的時(shí)間要遠(yuǎn)大于短期項(xiàng)目，在投資收益方面長期項(xiàng)目不能隨時(shí)變現(xiàn)，必須要等到投資結(jié)束后，而短期投資在當(dāng)期就能得到投資回報(bào)。

　　假設(shè)6：所有的經(jīng)理人都是風(fēng)險(xiǎn)中性的理性人。

　　根據(jù)以上假設(shè)條件對(duì)完全信息博弈模型參數(shù)構(gòu)建如下：

　　(1)長期投資的收益為Fc，短期投資的收益為Fd 且 Fc>>Fd。

　　(2)經(jīng)理人的報(bào)酬由給企業(yè)帶來的收益而定，帶來高收益的經(jīng)理人發(fā)放高薪酬Wh，帶來低收益的經(jīng)理人發(fā)放低薪酬Wl。同類型的經(jīng)理人進(jìn)行一個(gè)長期項(xiàng)目的收益要遠(yuǎn)大于進(jìn)行兩個(gè)短期項(xiàng)目的收益。即Wh>2Wl。若經(jīng)理人經(jīng)營短期投資項(xiàng)目失敗則沒有收益。

　　(3)Pl和Ql分別表示高低能力的經(jīng)理人選擇長期投資成功的概率，并且 Pl>Ql。Ps和Qs分別表示高低能力的經(jīng)理人選擇短期投資成功的概率，并且Ps>Qs。同時(shí)每種經(jīng)理人短期投資的成功率都會(huì)遠(yuǎn)大于長期投資的成功率，并且對(duì)于低能力的經(jīng)理人來說進(jìn)行短期投資成功的概率要遠(yuǎn)大于進(jìn)行長期投資的成功概率，而高能力的經(jīng)理人兩者概率相差不大即Pl≤Ps，Ql<

　　(4)股東對(duì)于選擇長期投資的經(jīng)理人發(fā)放補(bǔ)貼V。并且假設(shè)補(bǔ)貼數(shù)量是固定不變的，即只要經(jīng)理人選擇進(jìn)行長期投資就會(huì)發(fā)放補(bǔ)貼。

　　(5)經(jīng)理人轉(zhuǎn)換工作需要高成本的用H表示，轉(zhuǎn)換工作需要低成本的用L表示，因?yàn)閷?duì)于經(jīng)理人轉(zhuǎn)換工作的成本很多不能夠進(jìn)行測量(如經(jīng)理人的在職消費(fèi)等)。本文認(rèn)為H>>L。并且轉(zhuǎn)換工作低成本的經(jīng)理人與高成本轉(zhuǎn)換工作的經(jīng)理人所需要的成本比起來可以忽略不計(jì)。

　　2 模型分析

　　2.1 完全信息動(dòng)態(tài)博弈模型分析

　　從經(jīng)理人層面來看，對(duì)于高能力高轉(zhuǎn)換成本的經(jīng)理人來說選擇長期投資所獲得的收益期望為WhPl-(1-Pl)H，選擇短期投資所獲得的期望收益為2PsWl-(1-Ps)H。選擇長期投資的收益期望為WhQl-(1-Ql)H，而低能力的經(jīng)理人選擇短期投資的收益期望為2QsWl-(1-Qs)H。此時(shí)股東長期投資所帶來的收益為Fc，由短期投資所帶來的收益為Fd。由以上四個(gè)期望收益可以看出對(duì)于低能力的經(jīng)理人，因?yàn)镼l<[8]。